Eric Galiègue explique la corrélation entre l'évolution des prix de l'immobilier et la consommation des ménages aux Etats-Unis, et souligne les impacts indirects d'une éventuelle hausse des taux de la Fed.
Aux USA, la situation des prix de l’immobilier résidentiel constitue un paramètre très important pour la conjoncture économique. Les courroies de transmission entre la santé de l’immobilier et la croissance économique sont multiples.
Si les prix de l’immobilier sont à la hausse, les dépenses de construction sont stimulées , ce qui contribue directement à la croissance. Outre-Atlantique, on définit le montant du crédit selon la valeur des biens immobiliers : la solvabilité du ménage qui s’endette entre en ligne de compte, mais beaucoup moins qu’en Europe.
Les ménages peuvent ainsi contracter de nouveaux crédits sur la base de l’augmentation du prix de leur maison , pour financer un investissement nouveau, ou tout simplement pour consommer. L’augmentation du prix de la maison des ménages américains leur permet tout simplement de consommer plus, via un financement facilité. Enfin, l’effet richesse incite les ménages à épargner moins , et donc à consommer plus.
On mesure l’évolution des prix des maisons américains habituellement par l’indice Case-Schiller, représentatif de l’évolution des prix sur tout le territoire américain. Les prix de l’immobilier ont deux moteurs principaux : un moteur réel , représenté par l’évolution du PIB américain, et un moteur financier , représenté par les taux hypothécaire moyens (15 ans).
Le graphique suivant représente, d’une part, base 100 en 1989, le PIB américain et l’indice des prix Case-Schiller, et d’autre part l’évolution des taux d’intérêt hypothécaires :
Evolution des prix de l'immobilier, du PIB et des taux hypothécaires aux Etats-Unis de 1990 à 2016. Source : Valquant-Factset.
L’indice de PIB devrait représenter, toutes choses égales par ailleurs, la tendance réelle des prix de l’immobilier, qui, à long terme, est gouverné par le revenu des ménages contenu dans le PIB. En effet, c’est bien le revenu des ménages qui leur permet de rembourser les crédits contractés pour l’accession à la propriété.
Le deuxième paramètre qui définit la capacité d’emprunt des ménages, c’est naturellement le niveau du taux , qui apparait en rouge sur le graphique. Un phénomène de baisse sensible des taux permet aux ménages soit d’acheter plus de m², soit de payer plus cher sa maison : évidemment, plus les taux sont bas, plus le prix de l’immobilier est élevé.
Le graphique montre, sur la première période d’une bonne dizaine d’années, le retard accumulé par le prix des maisons aux USA : l’indice des prix (en noir sur le graphique) était largement en-dessous de l’indice de PIB (en bleu). Le maintien des taux à un niveau de 7% empêchait aux prix de l’immobilier de monter sensiblement.
À partir de 2000, la baisse profonde des taux a catalysé une fantastique hausse des prix de l’immobilier : le rattrapage initial a été amplifié par les pratiques généralisées des crédits « subprimes » en 2005-2008. En 7 ans, de 2001 à 2007, les prix de l’immobilier ont augmenté de 70% environ, ce qui est considérable.
Il s’en est suivi la crise de 2008-2010, au cours de laquelle le prix de l’indice Case-Schiller a baissé de 25 %, ce qui est très important. Depuis 2011 , les prix se redressent, et l’accroissement annuel des prix est actuellement de l’ordre de 5% en rythme annuel. La hausse des taux hypothécaires qui sont revenus, en moyenne, à moins de 3%, explique très largement cette nouvelle hausse des prix de l’immobilier américain.
Le niveau actuel des prix est justifié avant tout par des taux au plus bas historique. Jamais ce marché n’a été aussi sensible aux taux d’intérêt : toute hausse des taux d’emprunt aurait des répercussions immédiates sur les prix de l’immobilier, et par ricochet, sur la croissance américaine. C’est pour cette raison qu’une hausse des taux directeurs de la Fed aurait des effets dévastateurs sur le marché immobilier , dans une économie qui demeure extrêmement fragile, comme l’a rappelé la publication récente du dernier rapport mensuel sur l’emploi. Le marché immobilier ne supporterait pas un phénomène d’inversion de tendance sur les taux hypothécaire, l’économie américaine non plus .
Eric Galiègue
Eric Galiegue est président de VALQUANT et du Cercle des Analystes Indépendants. Le Cercle des analystes indépendants est une association constituée entre une douzaine de bureaux indépendants à l'initiative de Valquant, la société d’analyse financière présidée par Eric Galiègue, pour promouvoir l'analyse indépendante.
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